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中簽盼上市， 開(kāi)盤(pán)虧1萬(wàn)!10月28日，成大生物、戎美股份正式登陸A股市場(chǎng)，不過(guò)面對(duì)低迷的市場(chǎng)環(huán)境，這兩只新股上市首日“毫無(wú)意外”的都破發(fā)了。成大生物競(jìng)價(jià)大幅低開(kāi)逾18%，戎美股份則低開(kāi)逾9%。截至當(dāng)日上午收盤(pán)，成大生物跌幅擴(kuò)大至-24.25%。“靠新股回本的日子沒(méi)了”“以后不打新了，風(fēng)險(xiǎn)太大。”中簽如“中槍”，股民叫苦不迭。

而機(jī)構(gòu)投資者關(guān)心的是：打新穩(wěn)賺不賠的神話徹底破滅后，市場(chǎng)情緒會(huì)如何從二級(jí)市場(chǎng)向一級(jí)市場(chǎng)的PE/VC/戰(zhàn)投等機(jī)構(gòu)傳導(dǎo)?本輪新股密集破發(fā)究竟是一次“塌方”，還是市場(chǎng)的自我修正?

10月28日，滬深股市兩只新股上市首日全部破發(fā)。其中成大生物盤(pán)中最低至81.8元，若照此計(jì)算，中一簽將虧損1.41萬(wàn)元。值得關(guān)注的是，包括當(dāng)天在內(nèi)，A股市場(chǎng)已連續(xù)5個(gè)交易日出現(xiàn)新股上市首日就破發(fā)的現(xiàn)象，首日破發(fā)的新股包括中自科技、可孚醫(yī)療、凱爾達(dá)、中科微至、新銳股份、成大生物、戎美股份等。連續(xù)五日出現(xiàn)7只開(kāi)盤(pán)破發(fā)的新股，對(duì)資本市場(chǎng)而言意味著什么?

接連破發(fā)，收益驟減

數(shù)據(jù)顯示，從10月8日至10月28日，共上市31只新股，其中破發(fā)12只，破發(fā)率三成，本周以來(lái)破發(fā)股明顯增多，共上市14只新股，其中便有10只破發(fā)，破發(fā)率近6成。除中科微之外，10月25日上市的可孚醫(yī)療開(kāi)盤(pán)價(jià)為82.95元/股，由于其發(fā)行價(jià)為93.09元/股，形成開(kāi)盤(pán)即破發(fā)的態(tài)勢(shì)，盤(pán)中最低還下跌至80.93元/股，最終收跌4.43%。同日上市的凱爾達(dá)，也以44.8元/股的破發(fā)價(jià)格低開(kāi)4.9%。上周五上市交易的中自科技(688737.SH)也遭遇了上市即破發(fā)的“慘劇”，股民中一簽首日最多虧了6000元。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，2021年A股上市的新股中，共有48只曾經(jīng)或正在跌破發(fā)行價(jià)。這意味著，栽在坑里的不僅有二級(jí)市場(chǎng)的投資者，還有一級(jí)市場(chǎng)的參與者。

投中研究院最新的研究報(bào)告顯示，2021年三季度，共101家具有VC/PE背景的中企實(shí)現(xiàn)上市，VC/PE機(jī)構(gòu)IPO滲透率為65.16%，其中，上交所科創(chuàng)板VC/PE機(jī)構(gòu)IPO滲透率高達(dá)82.5%，深交所創(chuàng)業(yè)板VC/PE機(jī)構(gòu)IPO滲透率為70%。然而，第三季度整體賬面退出回報(bào)規(guī)模為736億元，同比下降81.47%，環(huán)比下降77.76%;平均賬面回報(bào)率為1.79倍，同比下降45.26%，環(huán)比下降62.0%，其中，8月份在格科微(688728.SH)推動(dòng)下，高達(dá)3.78倍。

二級(jí)市場(chǎng)的反應(yīng)更為迅速，從2020年年底打新收益下降已有端倪。以科創(chuàng)板開(kāi)閘后催熱新股網(wǎng)下配售市場(chǎng)為例，網(wǎng)下打新收益再上一個(gè)臺(tái)階。然而具體到月可以發(fā)現(xiàn)，打新收益早已從峰值下降。2019年7月、8月的打新收益擬合值為118.8、75，其間參與網(wǎng)下詢價(jià)的配售對(duì)象為2719戶、4519戶。2020年12月的數(shù)據(jù)顯示，打新收益擬合值為13，其間參與網(wǎng)下詢價(jià)的配售對(duì)象為8641戶。

打新收益的下降有諸多因素。德邦證券表示，網(wǎng)下打新本質(zhì)上是一種周期性市場(chǎng)行為，打新收益提升，大批投資者進(jìn)場(chǎng)，收益被攤薄，投資者離場(chǎng)，收益再次提升。因此，未來(lái)以打新作為主要投資收益來(lái)源的絕對(duì)收益投資者將逐漸退出，打新收益的預(yù)期回報(bào)率降至5%以內(nèi)，這一類小規(guī)模賬戶考慮機(jī)會(huì)成本，將逐漸退出。

破發(fā)不見(jiàn)得是壞事

可以看到，新股不敗的市場(chǎng)已經(jīng)過(guò)去。結(jié)合近期Pre-IPO的市場(chǎng)已經(jīng)出現(xiàn)了一定程度的降溫。從股價(jià)波動(dòng)和破發(fā)頻率來(lái)看，市場(chǎng)情緒似乎有些“激動(dòng)”，但意外的是，記者采訪多位機(jī)構(gòu)投資人發(fā)現(xiàn)，大家對(duì)破發(fā)的態(tài)度比想象中的冷靜。甚至，不少專業(yè)人士認(rèn)為，破發(fā)不見(jiàn)得是壞事。

德邦證券的研究報(bào)告認(rèn)為，回歸理性，破發(fā)是件好事，體現(xiàn)了注冊(cè)制要求下的“市場(chǎng)化定價(jià)”。這將打破“新股不敗”的思維定式，在一定程度上遏止炒新的不合理行為，促使新股收益的理性回歸，從而IPO定價(jià)由博弈行為轉(zhuǎn)變?yōu)閷?duì)新股真實(shí)價(jià)值的判斷。

同時(shí)，一二級(jí)定價(jià)接軌，研究能力取代入圍率成為新的分配邏輯?，F(xiàn)行規(guī)則下，當(dāng)且僅當(dāng)新股臨近破發(fā)，投資者將重新考慮自己的安全邊際，進(jìn)行報(bào)價(jià)，從而打破搭便車報(bào)價(jià)策略，博弈再平衡。此時(shí)，賺取的一二級(jí)價(jià)差不再是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益，收益的分配方式不再是入圍率高低，輕研究重博弈的定價(jià)方式將有效改善，收益分配回歸研究能力。

凱輝基金資本市場(chǎng)負(fù)責(zé)人則表示，此前的破發(fā)和現(xiàn)階段出現(xiàn)的首日破發(fā)略有不同。此前上市后一段時(shí)間內(nèi)出現(xiàn)股價(jià)跌破發(fā)行價(jià)的原因主要包括上市公司對(duì)IR(投資者關(guān)系)工作的重視度不夠，投資者對(duì)公司長(zhǎng)期發(fā)展的認(rèn)知不足，以及上市后業(yè)績(jī)未達(dá)預(yù)期等。“相較而言，注冊(cè)制詢價(jià)新規(guī)實(shí)施后出現(xiàn)的破發(fā)則是市場(chǎng)博弈更趨均衡，以及二級(jí)市場(chǎng)投資人更趨于理性的一種體現(xiàn)。”

不變的是投資長(zhǎng)期價(jià)值

談及對(duì)于一級(jí)市場(chǎng)參與者的影響，平安集團(tuán)投資決策委員會(huì)委員張江表示，除正處于或接近退出期又恰巧遇到破發(fā)的基金，以及相關(guān)領(lǐng)域處于募資階段的基金外，A股當(dāng)下的接連破發(fā)對(duì)一級(jí)市場(chǎng)投資端的影響尚不算大。“VC/PE看中的不是短期利益，而是企業(yè)的本質(zhì)和長(zhǎng)期收益，所以不論是短期破發(fā)還是瘋漲，都不會(huì)有太大的影響。并且，參與投資的階段越早，影響越小。”

張江表示，其背后的生態(tài)早在破發(fā)前就有發(fā)生變化，越來(lái)越向“投早、投小、投科技”偏移，“但從本質(zhì)上說(shuō)，一級(jí)市場(chǎng)更關(guān)注核心價(jià)值、關(guān)注企業(yè)發(fā)展和未來(lái)盈利，因?yàn)檫@些能讓企業(yè)在不同的周期穿越牛熊。”

凱輝基金資本市場(chǎng)負(fù)責(zé)人認(rèn)為，未來(lái)投資人在出手Pre-IPO，甚至更早輪次時(shí)會(huì)更理性及謹(jǐn)慎，乃至于投資策略和投資邏輯也會(huì)出現(xiàn)一定的變化。一級(jí)市場(chǎng)投資機(jī)構(gòu)普遍開(kāi)始著手提升資本市場(chǎng)的敏感度，會(huì)結(jié)合公司的戰(zhàn)略、定位、增長(zhǎng)以及市場(chǎng)情緒，更科學(xué)合理地判斷公司未來(lái)上市后價(jià)值的走向。

總結(jié)來(lái)講，出現(xiàn)破發(fā)是意料之中，但是破發(fā)的頻率以及集中度稍在意料之外，側(cè)面反映出，國(guó)內(nèi)的IPO發(fā)行環(huán)節(jié)仍有改善空間。比如，與境外IPO可能有長(zhǎng)達(dá)數(shù)個(gè)月、幾百場(chǎng)會(huì)議的路演計(jì)劃相比，國(guó)內(nèi)IPO的路演深度和廣度仍有不足。再比如，定價(jià)的博弈機(jī)制仍在完善的過(guò)程中。

“目前大型公募基金仍具有較強(qiáng)的IPO定價(jià)權(quán)，但相應(yīng)基金經(jīng)理每年需要進(jìn)行研究及報(bào)價(jià)的上市公司仍相對(duì)較多，在每個(gè)項(xiàng)目上投入的時(shí)間相對(duì)有限，可能會(huì)導(dǎo)致機(jī)構(gòu)在對(duì)上市企業(yè)的了解程度并不深的情況下便提出了報(bào)價(jià)。”上述負(fù)責(zé)人表示，在此基礎(chǔ)上，承銷商如果沒(méi)有合理安排路演宣介、夯實(shí)投資者教育，可能會(huì)導(dǎo)致定價(jià)的失衡。宗 禾